Нынешняя инфляция — это надолго, скорее всего за весь следующий год мы не увидим ощутимого ее снижения
Татьяна Куликова
Фото: IMAGO/Silas Stein/TASS
В нашей недавней статье мы объясняли, в чем заключалась основная интрига заседания ЦБ 23 октября, и дали прогноз решений регулятора.

А именно, мы говорили, что в отношении собственно решения по ключевой ставке (КС) никакой интриги нет — ставка будет сохранена на уровне 14%. В этом прогнозе мы были неоригинальны: подавляющее большинство аналитиков прогнозировали именно такое решение, а участники финансовых рынков его закладывали в котировки активов.

Ведь ни для кого не секрет, что инфляция ускоряется — и годовая (которая чаще всего фигурирует в сообщениях СМИ), и текущая (на которую в первую очередь смотрит ЦБ).

Так что опубликованное в пятницу решение регулятора сохранить ставку на уровне 14% никого не удивило. Более того, никого не удивило, когда глава ЦБ Эльвира Набиуллина на пресс-конференции сообщила, что никаких других решений по ставке «предметно не рассматривалось».

Однако, как мы писали в указанной статье, основная интрига октябрьского заседания состояла не в решении по ставке, а в среднесрочном макропрогнозе — включающим, в частности, прогнозную траекторию ключевой ставки (КС) на ближайшие три года в формате прогнозных диапазонов среднегодовых значений.

Мы предсказывали, что прогнозная траектория КС будет значительно сдвинута вверх. Обосновывая этот прогноз, мы отмечали, что ЦБ будет смотреть главным образом на две вещи: бюджетную политику и перспективы восстановления производственных мощностей, выведенных из строя атаками противника.

И если с первым ситуация на данный момент представляется даже чуть лучшей, чем ожидалось на прошлом опорном заседании (в июле), то со вторым всё оказалось гораздо хуже.

В июле ЦБ заложил в базовый сценарий предположение, что все поврежденные мощности будут восстановлены к концу текущего года, и теперь уже ясно, что это предположение и близко не выполнено.

Поэтому говорилось, что ЦБ придется отказаться от этого предположения, а значит, прогнозы по инфляции и, как следствие, по будущей траектории КС придется сдвигать вверх.

Так и произошло: траектория КС оказалась сдвинута вверх, причем весьма значительно, — сильнее, чем ожидало большинство аналитиков и участников рынка. Причем указанные нами аргументы заняли центральное место в заявлении председателя на пресс-конференции.

Затем, уже в ходе ответов на вопросы глава ЦБ уточнила, что теперь регулятор предполагает, что восстановление поврежденных производственных мощностей произойдет в 2027 году, а более точно сказать пока невозможно.

Итак, посмотрим, как изменилась траектория КС на текущий и на следующий год (прогнозы на 2028 и 2029 годы особого интереса не представляют, так как слишком многое до тех пор может измениться и они еще, скорее всего, будут кардинально пересмотрены).

Начнем с текущего года. Прогноз среднего значения КС на 2026 год уточнен. В июльском прогнозе был диапазон 14.5—14.6%, означавший, что среднее значение КС за период после июльского заседания окажется в диапазоне 13.7—14.0%.

Теперь диапазон среднего значения КС за год уточнен до одной точки — 14.6%, то есть до верхней границы прежнего диапазона.

Однако, как указывает регулятор, это не означает, что ставка до конца года обязательно сохранится на уровне 14%: на декабрьском заседании она может измениться, но поскольку после него до конца года останется очень мало времени, такое изменение с учетом округления уже не повлияет на среднюю ставку по итогам всего года.

Обратите внимание: делая это замечание, регулятор говорит об «изменении» КС на декабрьском заседании, а не о «снижении».

Вообще, в материалах октябрьского заседания нет никаких указаний на то, что следующее движение по ставке будет именно вниз (это называется «нейтральный сигнал»).

Теперь посмотрим, где ЦБ видит среднее значение КС по итогам 2027 года. В июльском прогнозе был диапазон 10.5—12.5%, а в октябрьском стало 12.5—13.5%. То есть диапазон сужен, а его середина сдвинута на полтора процентных пункта (п.п). Это много.

Тем не менее, есть и хорошая новость: ЦБ предполагает, что средняя КС за 2027 год в любом случае окажется ниже ее нынешнего значения 14%, а значит, в 2027 году ставка будет снижаться.

Какая траектория КС может стоять за ее среднегодовым значением в диапазоне 12.5−13.5%? Если предположить, что цикл смягчения ДКП, хотя и с паузами, но будет продолжен, то на конец 2027 года КС должна оказаться примерно в диапазоне 11.5−13.25% (этот несложный расчет мы заимствовали из ТГ-канала Газпромбанк-инвестиций).

Это означает, что в худшем случае за 9 заседаний, оставшихся до конца следующего года, произойдет только три снижения по 0.25 п.п., то есть весь следующий год КС будет практически стоять на месте — примерно там, где сейчас. На наш взгляд, это самый вероятный сценарий.

Однако, как мы уже сказали выше, ЦБ теперь нигде не обещает, что следующее движение по ставке будет снижением.

Более того, как сообщила глава ЦБ, хотя «предметно» обсуждался только вариант сохранения ставки, «отдельные участники обсуждения выступали за ее повышение».

Поэтому также возможен сценарий, когда сначала мы увидим повышение ставки, а только потом (если опять не случится, что «что-то пошло не так») — снижение.

Причем в этом случае, чтобы среднее значение уложилось в прогнозный диапазон, снижение должно быть более быстрым. Или же прогнозный диапазон придется еще раз сдвинуть вверх. Но это мы узнаем нескоро: следующее опорное заседание будет в феврале.